Thanh khoản

THANH KHOẢN

Liquidity

® Giải Nobel: HICKS, 1972 – TOBIN, 1981

Thanh khoản chắc chắn là một trong những thuật ngữ được dùng nhiều nhất trong kinh tế học. Chúng tôi sẽ phân biệt thanh khoản trong số ít (liquidité) với thanh khoản trong số nhiều (liquidités) vốn là đồng nghĩa với tiền tệ hay phương tiện chi trả (ví dụ: les liquidités internationales). Nguồn gốc của thuật ngữ này không hoàn toàn rõ ràng. Đối với Hicks (1962), đây là một khái niệm keynesian, được chính ông ấy sử dụng ngay từ 1935 bằng cách qui chiếu về Chuyên luận về tiền tệ của Keynes (1930). Một số tác giả khác có những cách kiến giải khác và trích dẫn Fisher (1930) hay Menger (1930) nhiều hơn. Tuy nhiên chính Keynes là người đại chúng hoá thuật ngữ này trong Lí thuyết tổng quát (1936) trong đó ông đề xuất khái niệm ưa thích thanh khoản. Cuối những năm 1950 là thời kì khái niệm niệm này lên đến đỉnh điểm, đặc biệt là ở Anh với báo cáo Radcliffe.

Những nghiên cứu này và những nghiên cứu tiếp theo trong những năm 1960 sẽ cho phép mở rộng khái niệm trên. Khái niệm niệm rộng của thanh khoản được xác lập trong hai bước: một bước mà theo tinh thần của lí thuyết lựa chọn danh mục đầu tư sẽ nằm trong lĩnh vực tài chính với khái niệm rủi ro, và một bước khác mở rộng khái niệm này ra cho doanh nghiệp với việc tính đến sự bất trắc.

Thanh khoản tài chính

John M. Keynes (1883-1946)

Quan niệm đơn giản nhất là mô hình lựa chọn danh mục đầu tư trong Lí thuyết tổng quát của Keynes, được Tobin (1958) sửa đổi. Bài viết của Hicks về tính thanh khoản (1958) nằm trong cách nhìn này. Thanh khoản, được đồng hoá với tiền tệ, là đối tượng của một cầu mà ta có thể gọi là có tính tài chính chặt chẽ. Thanh khoản được giải thích bằng động cơ keynesian về đầu cơ hay bằng danh mục tối ưu của Tobin. Như thế Tobin mở rộng những cơ sở của thanh khoản: sự ưa thích thanh khoản trở thành đồng nghĩa với việc ngại rủi ro. Quan niệm này sẽ ảnh hưởng mạnh đến tư tưởng kinh tế hiện đại và sẽ là quan niệm duy nhất của nhiều tác giả.

Một quan điểm tinh vi hơn liên quan đến tính thanh khoản tương đối. Một tài sản được xem là có tính thanh khoản cao hơn một tài sản khác nếu nó được thương thảo một cách chắc chắn hơn, tức thì và không bị thua lỗ. J. M. Keynes viết trong Chuyên luận về tiền tệ (1930): “Phiếu thu và những ứng trước ngắn hạn có tính thanh khoản cao hơn những đầu tư vào trái phiếu, nghĩa là chắc chắn được hoàn thành trong một thời gian rất ngắn và không bị thua lỗ”. Trong tác phẩm này, tính thanh khoản luôn được định nghĩa bằng khoảng cách gần hay xa đối với tiền tệ, nhưng lựa chọn không còn bị giới hạn: ngoài tiền còn có thêm những tài sản thương thảo được nhanh chóng, an toàn và không có rủi ro quan trọng mất vốn, vả lại được người ta gọi là tài sản dễ đổi ra tiền. Như thế nổi lên một lí thuyết đặc biệt về thanh khoản. Người ta chuyển từ tính thanh khoản của một tài sản sang tính thanh khoản của một số tài sản, với tất cả những khả năng lựa chọn tài chính mà điều này mở ra.

Cách nhìn tinh vi nhất là quan điểm của vị thế thanh khoản của R. M. MacKean và trễ hơn của S. C. Kolm (1965), người sử dụng khái niệm “tính thanh khoản của một vị thế tài chính”. Trước tính thanh khoản của những tài sản tài chính ông đối lập tính không thanh khoản của những khoản nợ. Tính không thanh khoản này cũng được xác định nhờ khoảng cách gần hay xa đối với tiền tệ, trong trường hợp này là thời điểm đáo hạn của khoản nợ: một nợ dài hạn có tính thanh khoản thấp hơn là một nợ ngắn hạn. Vị thế thanh khoản của một cá nhân hay của một doanh nghiệp được xác định bởi giá trị bằng tiền và những đặc điểm thanh khoản của những tài sản so với số tiền và cấu trúc đáo hạn của những khoản nợ của tác nhân này. Bước tiến lớn với giai đoạn thứ ba này bắt nguồn từ việc tính đến toàn bộ bảng tổng kết tài sản của tác nhân. Tính thanh khoản được định nghĩa như thế đo khả năng của tác nhân kinh tế trong việc hoàn thành những nghĩa vụ chi trả một khi đến hạn. Việc kiểm soát thanh khoản thuộc về lĩnh vực quản lí tiền mặt (cash management). Bây giờ tính không thanh khoản được phân biệt rõ ràng với việc mất khả năng thanh toán (mất khả năng chi trả hoàn toàn dẫn đến phá sản). Tất cả những điều trên báo hiệu việc khái quát hoá khái niệm thanh khoản ra ngoài lĩnh vực tài chính.

Thanh khoản của doanh nghiệp

John R. Hicks (1904-1989)

Kể từ lúc ta nhấn mạnh đến sự bất trắc liên quan đến những giao dịch tương lai theo một cách nhìn fisherian hơn là keynesian, do đó nhấn mạnh đến đông cơ dự phòng chứ không đến những thu hoạch được dự kiến về vốn, nghĩa là sự bất trắc về giá trị các chứng khoán – động cơ đầu cơ – hay là sự ngại rủi ro – phân biệt hoá danh mục đầu tư –, thì ta sẽ đi đến việc mở rộng khái niệm thanh khoản. Như thế sự ưa thích thanh khoản ít được gắn với động cơ đầu cơ như với Keynes, mà gắn với động cơ dự phòng và động cơ này trở thành tiêu biểu nhất cho cầu thanh khoản. Vấn đề là không chỉ có thể trao tiền đổi lấy chứng khoán mà một cách tổng quát hơn là giữ sự tự do hành động để đối mặt với những bất ngờ, hay nhất là để nắm bắt những cơ hội. Đó là quan điểm của J. R. Hicks trong những bài viết sau này, và điều này làm ông gần với các nhà hậu keynesian vì đối với những tác giả này khiá cạnh dự phòng là thiết yếu. Ông cho rằng lí thuyết keynesian chỉ là một trường hợp đặc biệt áp dụng vào những thị trường tài chính, trong lúc khái niệm tổng quát về tính thanh khoản là rộng hơn. Quan niệm mới này về tính thanh khoản sẽ tạo điều kiện thuận lợi cho việc tính đến một chỗ dựa mới của tính thanh khoản cho đến lúc bấy giờ được xem nhẹ: khả năng đi vay.

Tính thanh khoản trở thành đồng nghĩa với tính linh hoạt, nó cho phép những lựa chọn bỏ ngỏ. Nó được lồng vào trong một quá trình liên tiếp và có thời gian chờ đợi để nắm giữ thông tin. Tính thanh khoản càng cao thì những lựa chọn càng có thể thay đổi, thậm chí là đảo ngược được. Do đó nó cho phép một sự tập huấn bao gồm quyền được sai lầm. Tính thanh khoản của một doanh nghiệp là một sự đảm bảo tính độc lập, vì sự đồng ý của các nhà tài chính không còn là một điều kiện bao giờ cũng là cần thiết. Được quan niệm như thế thanh khoản là động; trên quan điểm này chắc là R. A. Jones và J. M. Ostroy (1984), hai tác giả xem thanh khoản như một dự trữ tuỳ chọn, có quan niệm thích đáng nhất. Cũng trong cách nhìn này, S. A. Lippman và J. J. MacCall (1986) đề xuất lí thuyết liquidity search model (mô hình tìm kiếm thanh khoản) dẫn đến một cách giải thích mới về sự ưa thích thanh khoản. Đó là việc tìm kiếm tính linh hoạt mà cơ sở duy lí là việc tối ưu hoá dài hạn, trên nhiều thời kì (lựa chọn liên tiếp) chứ không phải là tối ưu hoá ngắn hạn chỉ trên một thời kì (lựa chọn duy nhất).

Trong kinh văn thông dụng, tính thanh khoản, ngay cả trong nghĩa tính linh hoạt, gắn với việc nắm giữ tiền và chứng khoán thương thảo được tức thì và không mất mát (ví dụ, trái phiếu Kho bạc). Chính J. Hicks (1974) là tác giả chỉ ra rằng giải pháp này là đặc biệt và chỉ tương ứng với trường hợp của nền kinh tế vốn tự có (autoeconomy). Thế mà nhiều doanh nghiệp không có tài sản dễ đổi ra tiền mặt và không vì thế mà không có thanh khoản hay là cứng nhắc vì sử dụng một phương thức khác. Trong nền kinh tế thấu chi (overdraft economy), còn có một nguồn thanh khoản khác do các ngân hàng, chứ không còn là các thị trường, cung cấp: khả năng chắc chắn được cho vay. Khác với lí thuyết về nền kinh tế vay nợ nhấn mạnh đến việc tài trợ ex post, nói cách khác là khoản vay được, lí thuyết về nền kinh tế thấu chi nhấn mạnh đến khiá cạnh ex ante: khả năng đi vay. Đây không phải là một tình thế thật sự đã xảy ra, nhưng chỉ là một khả năng, một tiềm năng, do đó có việc qui chiếu về ví dụ thấu chi. Khả năng phải được bảo đảm, và tự động, nghĩa là không có khả năng bị đặt lại thành vấn đề và chính vì lí do này mà có sự tương đương, trên quan điểm của thanh khoản, giữa việc nắm giữ tài sản dễ đổi thành tiền mặt và khả năng thấu chi. Vả lại, còn hơn cả thấu chi chính sự thấu chi được xác nhận là ví dụ tốt nhất của hình thức thanh khoản mới này.

Do đó thanh khoản được các thị trường hoặc các ngân hàng cung cấp. Nhưng cần phải chính xác hơn; chính sự tồn tại một thị trường thứ cấp là cần thiết để cho tài sản là thật sự thương thảo được và dễ đổi ra tiền mặt (thị trường sơ cấp đảm bảo việc tài trợ chứ không đảm bảo tính thanh khoản); còn chính sự can thiệp của các ngân hàng mới là quan trọng. Nếu không có thị trường thứ cấp hoặc thị trường này quá hẹp, thì những tài sản được gọi là dễ đổi ra tiền mặt vẫn chỉ đơn giản là những phương tiện thanh toán và không có bất kì vai trò thanh khoản nào cả. Tương tự như thế, nếu sự hỗ trợ của ngân hàng là tuỳ nghi thì chúng chỉ là một thủ tục tài trợ.

▶ FISHER I., The Theory of Interest (1930), New York, A. M. Kelley, réed. 1961. – HICKS J., “Liquidity”, Economic Journal, 1962, p. 787-802; The Crisis in Keynesian Economics, Oxford, Basil Blackwell, 1974. – JONES R. A. & OSTROY J. M., “Flexibility and uncertainty”, Review of Economic Studies, 1984, p. 13-32. – KEYNES J. M., A Treatise on Money (1930), London, Macmillan (Collected Writings of Keynes, t. 5 et 6); The General Theory of Employment, Interest and Money (1936), trad. fr., Théorie générale de l’emploi, de l’intérêt et de la monnaie, Paris, Payot, 1968. – KOLM S. C., Les choix monétaires et financiers, Paris, Dunod, 1965. – LIPMAN S. A. & MACCALL J. J., “An operational measure of liquidity”, American Economic Review, 1986, p. 43-55. – MENGER K., “On the origin of money”, Economic Journal, 1892, vol. 2, p. 239-255. – TOBIN J., “Liquidity preference as behavior towards risk”, Review of Economic Studies, 1958, 25.

Jean-FranVois GOUX

Giáo sư đại học Lumière (Lyon 2)

Nguyễn Đôn Phước dịch

® Đại lượng tổng gộp tiền tệ; Học thuyết Keynes; Học thuyết trọng tiền; Lãi suất; Thị trường tài chính; Thị trường tiền tệ; Tiền mặt thực tế; Tiền tệ.

Nguồn: Dictionnaire des sciences économiques do Claude Jessua, Christian Labrousse và Daniel Vitry chủ biên, Paris, Presses Universitaires de France, 2001.